تعاریف اولیه
a) سبدگردانی اختصاصی
طبق تعریف دستورالعمل تاسیس و فعالیت سبدگردان مصوب سازمان بورس، تصمیم به خرید، فروش یا نگهداری اوراق بهادار به نام سرمایه‌گذار معین توسط سبدگردان در قالب قراردادی مشخص، به منظور کسب انتفاع برای سرمایه‌گذار، سبدگردانی نامیده می شود. شرکتهای سبدگردان از نهادهای مالی تحت نظارت سازمان بورس و اوراق بهادار می‌باشند که به نمایندگی از سرمایه گذاران و بر اساس یک قرارداد مشخص، به خرید و فروش اوراق بهادار برای آنها اقدام می‌کنند.
b) سبدگردان کیست؟
بر اساس تعریف بند 17 ماده 1 قانون بازار اوراق بهادار حمهوری اسلامی ایران، سبدگردان، شخص حقوقی است که در قالب قراردادی مشخص و به منظور کسـب انتفـاع، بـه خریـدوفروش اوراق بهادار برای سرمایه گذار می‌پردازد.
c) سبد اختصاصی
طبق بند 33 ماده 1 قانون بازار اوراق بهادار حمهوری اسلامی ایران، همچنین بر اساس تعریف بند 5 ماده 1 دستورالعمل تاسیس و فعالیت سبدگردان، به مجموعهای از دارایی‌های مالی (اعم از وجه نقد و اوراق بهادار) که از محل وجوه سرمایه گذاران خریداری می‌شود و به مشتری معینی تعلق دارد، سبد اختصاصی گفته می‌شود
d) روشهای سرمایه گذاری
اصولا سرمایه گذاری در بورس به دو روش مستقیم و غیر مستقیم امکانپذیر است. در روش مستقیم افراد و شرکتها، شخصا به خرید و فروش سهام و اوراق بهادار اقدام می‌کنند. بدیهی است که روش مستقیم برای اشخاصی مناسب است که، تخصص و زمان کافی برای این امر را داشته باشند. برای اشخاص حقیقی و حقوقی که فاقد شرایط فوق هستند بهتر است به روش های غیر مستقیم در بورس سرمایه گذاری نمایند. سرمایه گذاری از طریق صندوق های سرمایه گذاری و سبد َگردانی اختصاصی دو روش سرمایه گذاری غیر مستقیم در بورس است.
یکی از تفاوت‌های اصلی سبدگردانی اختصاصی با روشهای دیگر سرمایه گذاری در این است، که این فرایند کاملا مشتری محور (Client-Based) است. در تشکیل سبد اختصاصی اهداف، ویژگی‌ها و خصوصیات شخصیتی سرمایه گذار از جمله ریسک پذیری او ارزیابی می‌شود و متناسب با آنها اقدام به تشکیل و مدیریت سبد اختصاصی می‌گردد؛ در صورتی که سایر روشهای سرمایه گذاری غیر مستقیم محصول محور (Product-Based) است و محصول یکسانی برای همه سرمایه گذاران ارائه می‌شود که لزوما جوابگوی سطوح مختلف ریسک پذیری و سلایق سرمایه گذاران نخواهد بود.
فرآیند سرمایه گذاری
سبدگردانی اختصاصی
جهت انعقاد قرارداد سبدگردانی اختصاصی در سبدگردان دارا و شروع سرمایه گذاری در بورس مراحل زیر طی می گردد.
a) مذاکره و مصاحبه
مذاکره و مصاحبه با سرمایه گذار جهت ارائه اطلاعات لازم در مورد سبدگردانی و اطمینان از ایجاد درک مشترک از موضوع و فرایند سرمایه گذاری
b) پرسشنامه ارزیابی
تکمیل فرم کسب اطلاعات و پرسشنامه ارزیابی توان مشتری جهت تعیین سطح ریسک پذیری و ترجیحات مشتری
C) شروع و مدیریت
d) شروع فرآیند سرمایه گذاری
مزایای سبدگرانی
بهره گیری از دانش و تخصص افراد حرفه‌ای در امر سرمایه گذاری
عدم نیاز به صرف وقت و انرژی توسط سرمایه گذار
اختصاصی بودن سبد هر سرمایه گذار با توجه به سطح ریسک پذیری و سلیقه هر فرد
عدم سوء استفاده از منابع سرمایه گذار به دلیل ساز کارهای نظارتی کافی
امکان دسترسی به گزارشات عملکرد هر سرمایه گذار در فواصل زمانی کوتاه
قوانین و مستندات حاکم بر فعالیت
میارهای ارزیابی عملکرد
ارزیابی عملکرد سرمایه گذاری معمولا بر اساس ارزیابی بازده و ریسک و برخی شاخصها یا نسبتهای شناخته شده جهانی صورت می گیرد.
ارزیابی عملکرد در دو سطح امکانپذیر هست. یکی در سطح یک سبد اختصاصی( پورتفوی سهام) و دیگری در سطح یک شرکت سبدگردان( Asset manager).
به عبارت دیگر در یک زمان یک سرمایه گذار یا یک سبدگردان قصد دارد وضعیت یک سبد اختصاصی ( پورتفوی سهام) را ارزیابی کند گاهی نیز هدف ارزیابی عملکرد یک شرکت سبدگردان می باشد.
در سطح سرمایه گذار و برای یک سبد اختصاصی شناخته شده ترین فرمول جهانی برای محاسبه بازده ،روش نرخ بازدهی پول وزنی( Money Weighted Rate of Return ) می باشد که به اختصار MWRR نامیده می شود.
جهت ارزیابی عملکرد یک شرکت سبدگردان نیز از نرخ بازدهی زمان وزنی( Time Weighted Rate of Return ) استفاده می شود که به اختصار (TWRR) نامیده می شود و نشان می‌دهد که سبدگردان به طور متوسط تا چه حد در مدیریت سبدهای اختصاصی تحت مدیریت خود، موفق به کسب بازدهی برای سرمایه‌گذاران شده‌است.به عبارت دیگر سرمایه‌گذاران با توجه به بازدهی سبدگردان، می‌توانند عملکرد سبدگردان را ارزیابی نموده و در مورد سپردن مدیریت دارایی خود به سبدگردان تصمیم‌گیری کنند. سبدگردان، بازدهی سبد اختصاصی را به صاحب سبد(سرمایه‌گذار) مربوطه گزارش می‌کند، همچنین موظف است بازدهی شرکت سبدگردان را جهت اطلاع عموم در تارنمای خود منتشر کند.
روش بازدهی سبد اختصاصی
برای محاسبه بازدهی هر سبد اختصاصی از رابطۀ زیر استفاده می‌شود:
روش محاسبه بازدهی سبدگردان
ابتدا کل دورۀ مورد نظر براساس تاریخ وقوع جریان‌های نقدی (افزایش سرمایه یا برداشت سرمایه‌گذار) و تاریخ انعقاد قرارداد جدید سبدگردانی یا تاریخ خاتمه یک قرارداد سبدگردانی به زیر دوره‌های متعدد تقسیم می‌شود. بنابراین اگر جریان ورودی و خروجی در n تاریخ مختلف در طول دورۀ موردنظر، به وقوع بپیوندند، در نتیجه کل دوره به 1 + n زیر دوره تقسیم می‌شود که در آن زیر دورۀ اول از ابتدای دورۀ مورد نظر شروع شده و تا تاریخ وقوع اولین جریان نقدی ادامه می‌یابد و زیر دورۀ دوم از تاریخ وقوع جریان نقدی اول شروع شده و تا تاریخ جریان نقدی دوم ادامه می‌یابد و به همین ترتیب جریان نقدی دورۀ آخر از تاریخ وقوع آخرین جریان نقدی شروع شده و تا پایان دورۀ مورد نظر ادامه می‌یابد. برای مثال به نمودار زیر توجه شود :
پس از تقسیم کل دوره به زیر دوره‌های موردنظر، بازدهی هر زیر دورۀ nام به شرح زیر محاسبه می‌شود:
پس از تقسیم کل دوره به زیر دوره‌های موردنظر، بازدهی هر زیر دورۀ nام به شرح زیر محاسبه می‌شود:
سالانه کردن نرخ های بازدهی
برای سالانه کردن هریک از بازدهی‌های محاسبه‌شده از فرمول زیر استفاده می‌شود :
چگونگی محاسبه ارزش دارایی های سبد اختصاصی
در محاسبۀ نرخ بازدهی سبداختصاصی و نرخ بازدهی سبدگردان به شرح این پیوست، لازم است ارزش سبد یا سبدهای اختصاصی در ابتدا و انتهای هر دورۀ مورد نظر محاسبه گردد. ارزش سبد یا سبدهای اختصاصی باید مطابق دستورالعمل نحوۀ تعیین قیمت خرید و فروش اوراق بهادار در صندوق‌های سرمایه‌گذاری، محاسبه گردد و در اجرای این دستورالعمل نکات زیر در نظر گرفته‌شوند :
ارزش اوراق بهادار سبداختصاصی براساس قیمت فروش اوراق بهادار موضوع دستورالعمل« نحوۀ تعیین قیمت خرید و فروش اوراق بهادار صندوق‌های سرمایه‌گذاری» محاسبه شودسبدگردان نباید قیمت اوراق بهادار سبداختصاصی را براساس آنچه در دستورالعمل یادشده پیش‌بینی شده است، تعدیل نماید.در صورتی‌که بخشی از آوردۀ مشتری را ورقۀ بهاداری تشکیل دهد که در زمان عقد قرارداد، نماد معاملاتی آن بسته باشد، ارزش آن ورقۀ بهادار در محاسبات این پیوست صفر در نظر گرفته می‌شود. هر زمان نماد معاملاتی ورقۀ بهادار یادشده بازگشایی شود، ارزش آن براساس قیمت پایانی روز بازگشایی نماد محاسبه شده و به عنوان آوردۀ جدید سرمایه‌گذار در همان روز بازگشایی در نظر گرفته می‌شود.ریسک سبد اختصاصی
توجه به بازده یک سبد اختصاصی ( پورتفوی سهام) بدون در نظر گرفتن ریسک آن اشتباه رایجی می باشد که اکثر سرمایه گذاران مرتکب می شوند به عبارتی ریسک و بازده در کنار هم باید مورد توجه قرار گیرند. بهترین معیار محاسبه ریسک یک سبد اختصاصی نیز محاسبه انحراف معیار بازده سبد(پورتفوی) می باشد. روش محاسبه ریسک پورتفوی بشرح زیر می باشد :
توجه به بازده یک سبد اختصاصی ( پورتفوی سهام) بدون در نظر گرفتن ریسک آن اشتباه رایجی می باشد که اکثر سرمایه گذاران مرتکب می شوند به عبارتی ریسک و بازده در کنار هم باید مورد توجه قرار گیرند. بهترین معیار محاسبه ریسک یک سبد اختصاصی نیز محاسبه انحراف معیار بازده سبد(پورتفوی) می باشد. روش محاسبه ریسک پورتفوی بشرح زیر می باشد :
با توجه به رابطه بالا ریسک پرتفوی به سه عامل بستگی دارد :
ریسک ( واریانس ) هر یک از اوراق بهادار
- وزن هر یک از اوراق
- کورایانس ( همبستگی ) میان اوراق بهادار
همچنین اهمیت کوواریانس می تواند با اهمیت مجموع ریسک هر یک از اوراق بهادار برابر باشد به طوری که وقتی اوراق بهاداری به پرتفوی اضافه می شود متوسط کوواریانس میان این اوراق بهادار و سایر اوراق بهادار موجود در پرتفوی خیلی مهم تر از ریسک خود اوراق بهادار است.
- انواع ریسک
- ریسک سیستماتیک
ریسک هایی هستند که موجب تغییر پذیری و نوسانات کل بازار می گردند. بطور مثال ریسک وقوع جنگ ، ریسکی است که در صورت وقوع بر همه اوراق بهادار تاثیر گذار خواهد بود و صرفا مربوط به شرکت یا شرکتهای خاصی نخواهد بود. مثال دیگر ریسک تغییرات نرخ بهره می باشد که بر روی بازده سهام همه شرکتها و سایر اوراق بهادار تاثیر گذار خواهد بود این نوع ریسک ها با تنوع سازی قابل حذف نیست.
- ریسک غیر سیستماتیک
ریسک هایی هستند که به شرکت یا صنایع خاصی مربوط می باشند و با متنوع سازی سبد اختصاصی قابل مدیریت و حذف می باشد. برای نمونه احتمال اعتصاب کارکنان یک شرکت تنها بر روی عملکرد همان شرکت تاثیر گذار خواهد بود یا بعنوان مثال دیگر اعمال محدودیت در صادرات یا واردات یک محصول توسط دولت صرفا بر روی شرکتهای یک صنعت تاثیر گذار خواهد بود نه بر همه شرکتها. این نوع از ریسکها قابل مدیریت بوده و چنانچه در تشکیل پورتفو ( سبد اختصاصی) اصول علمی مدیریت پورتفو در نظر گرفته شود تا حد زیادی قابل حذف می باشد.
هر چه تعداد اوراق بهادار موجود در پرتفوی بیشتر باشد میزان ریسک غیر سیستماتیک کوچک تر شده و ریسک کل به ریسک سیستماتیک نزدیک تر می شود.
برای اندازه گیری ریسک سیستماتیک اوراق بهادار و پرتفوی که ریسک بازار نیز نامیده می شود از ضریب بتا استفاده می کنند که به صورت زیر محاسبه می شود.
معیارهای نسبی ارزیابی عملکرد
جهت ارزیابی عملکرد یک سبد اختصاصی با در نظر گرفتن ریسک و بازده در کنار هم از نسبت هایی شناخته شده جهانی استفاده می گردد که در ادامه روش محاسبه آنها ذکر شده است.
a) معیار شارپ
ویلیام شارپ معیاری ترکیبی برای ارزیابی عملکرد پرتفوی ارائه کرد که نسبت پاداش به تغییر پذیری نام دارد و بر مبنای تئوری بازار سرمایه است ، این معیار به صورت زیر محاسبه می شود :
b) معیار تریلر
تقریبا همزمان با شارپ ، ترینر نیز معیار مشابهی را با نام نسبت پاداش به نوسان پذیری بازده ارائه کرد. ترینر نیز درصدد ایجاد ارتباط میان ریسک پرتفوی با بازده آن برآمد. با این حال ترینر با این فرض که پرتفوها به اندازه کافی متنوع هستند میان بازده کل وریسک سیستماتیک تمایز قائل شد .
این نسبت بازده مازاد هر واحد از ریسک سیستماتیک را اندازه گیری می کند ، هر چه این نسبت بزرگتر باشد نشان دهنده عملکرد بهتر پرتفوی می باشد.
با توجه به تشابه معیارهای شارپ و ترینر ، اگر پرتفوها به اندازه کافی متنوع سازی شده باشند این دو روش رتبه بندی یکسانی ارائه خواهند کرد ولی چنانچه پرتفوها به خوبی متنوع سازی نشده باشند ، نتایج دو روش متفاوت خواهد بود و استفاده از نسبت شارپ معیار بهتری برای ارزیابی عملکرد پرتفوها می باشد . تنوع پرتفوی معمولا از طریق همبستگی بازده پرتفوی با بازده شاخص بازار اندازه گیری می شود برای این منظور از ضریب تعیین یا R^2 برای نشان دادن تنوع پرتفوی استفاده می شود .ضریب تعیین درصد تغییر در بازده پرتفوی که توسط بازده بازار تبیین می شود را نشان می دهد هر چه این ضریب به یک نزدیک تر باشد پرتفوی دارای تنوع بالاتری می باشد.
c) معیار جنسن
یکی از معیار های مرتبط با ترینر معیار تفاوت بازده جنسن یا آلفا است. در نتیجه این دو معیار می توانند رتبه بندی یکسانی از عملکرد پرتفو ها ارائه کنند. معیار عملکرد جنسن بر اساس CAPM است.
آلفا تفاوت بین متوسط بازده پرتفوی با بازده پرتفوی مبنا می باشد .
بازده پرتفوی مبنا – میانگین بازده پرتفوی = آلفای پرتفوی
که بازده پرتفوی مبنا با استفاده از روش CAPM به صورت زیر محاسبه می شود:بتای پرتفوی × صرف ریسک بازار + بازده بدون ریسک = بازده پرتفوی مبنا
بازده بدون ریسک – میانگین بازده بازار=صرف ریسک بازار
هر چه آلفا مثبت تر باشد نشان دهنده عملکرد مطلوب پرتفوی و هر چه آلفا منفی تر باشد نشان دهنده عملکرد نامطلوب پرتفوی می باشد .
d) معیار ثبت ارزیابی
در این معیار ، آلفای پرتفوی بر ریسک غیر سیستماتیک پرتفوی تقسیم می شود . این معیار بازده غیر معمول هر واحد ریسک غیر سیستماتیک را که قاعدتا می تواند با نگهداری یک پرتفوی از شاخص بازار متنوع شود ، اندازه گیری می کند.
این نسبت بازده مازاد هر واحد از ریسک سیستماتیک را اندازه گیری می کند ، هر چه این نسبت بزرگتر باشد نشان دهنده عملکرد بهتر پرتفوی می باشد.
با توجه به تشابه معیارهای شارپ و ترینر ، اگر پرتفوها به اندازه کافی متنوع سازی شده باشند این دو روش رتبه بندی یکسانی ارائه خواهند کرد ولی چنانچه پرتفوها به خوبی متنوع سازی نشده باشند ، نتایج دو روش متفاوت خواهد بود و استفاده از نسبت شارپ معیار بهتری برای ارزیابی عملکرد پرتفوها می باشد . تنوع پرتفوی معمولا از طریق همبستگی بازده پرتفوی با بازده شاخص بازار اندازه گیری می شود برای این منظور از ضریب تعیین یا R^2 برای نشان دادن تنوع پرتفوی استفاده می شود .ضریب تعیین درصد تغییر در بازده پرتفوی که توسط بازده بازار تبیین می شود را نشان می دهد هر چه این ضریب به یک نزدیک تر باشد پرتفوی دارای تنوع بالاتری می باشد.
c) معیار جنسن
یکی از معیار های مرتبط با ترینر معیار تفاوت بازده جنسن یا آلفا است. در نتیجه این دو معیار می توانند رتبه بندی یکسانی از عملکرد پرتفو ها ارائه کنند. معیار عملکرد جنسن بر اساس CAPM است.
آلفا تفاوت بین متوسط بازده پرتفوی با بازده پرتفوی مبنا می باشد .
بازده پرتفوی مبنا – میانگین بازده پرتفوی = آلفای پرتفوی
که بازده پرتفوی مبنا با استفاده از روش CAPM به صورت زیر محاسبه می شود:بتای پرتفوی × صرف ریسک بازار + بازده بدون ریسک = بازده پرتفوی مبنا
بازده بدون ریسک – میانگین بازده بازار=صرف ریسک بازار
هر چه آلفا مثبت تر باشد نشان دهنده عملکرد مطلوب پرتفوی و هر چه آلفا منفی تر باشد نشان دهنده عملکرد نامطلوب پرتفوی می باشد .
d) معیار ثبت ارزیابی
در این معیار ، آلفای پرتفوی بر ریسک غیر سیستماتیک پرتفوی تقسیم می شود . این معیار بازده غیر معمول هر واحد ریسک غیر سیستماتیک را که قاعدتا می تواند با نگهداری یک پرتفوی از شاخص بازار متنوع شود ، اندازه گیری می کند.
e) ضریب تغییرات
این ضریب از تقسیم انحراف معیار بازدهی پرتفوی بر میانگین بازدهی پرتفوی محاسبه می شود که نشان دهنده میزان ریسک به ازای هر واحد بازدهی است .
